渤海證券低增速成常態金融去杠桿未結束

渤海證券：M2低增速成常態 金融去杠桿未結束 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

春節前后貨幣市場保持平穩，截止2月22日，隔夜和7日Shibor利率分別收于2.631%和2.891%，較2月8日分別變動5.9bp和-1.3bp。

就外圍環境而言，繼非農就業數據和時薪環比后，美國通脹數據進一步為貨幣正常化提供了依據，盡管零售數據低于預期，但是美聯儲議息會議紀要顯示，委員們對經濟前景及通脹回歸2%的政策目標表示樂觀，市場的加息預期繼續強化，芝交所數據顯示，不僅3月份的加息概率大幅提升至84.5%，而且市場認為年內加息三次的概率也已接近七成。歐元區方面，盡管制造業PMI有所回落，但是擴張力度仍維持高位，經濟復蘇態勢的日漸穩定以及通脹隱憂的步步緊逼令貨幣正常化的大勢已不可扭轉，退出步伐的停滯無法改變流動性供給逐步收緊的總體趨勢。

就國內環境而言，盡管2018年1月份信貸顯著多增，但是對比社融的少增，我們不難看出2017年積壓的貸款需求釋放、監管趨嚴下融資由表外轉向表內以及春節錯位是主導信貸同比多增的主要原因；而且信貸結構分析表明，企業部門信貸多增主要源自票據融資，其不僅表明企業的投資動力有所弱化，而且也表明銀行對企業融資存在主動供給的傾向，企業一般貸款加權利率的穩中有降則從另一側面表明了信貸需求的回落。結合社融數據，我們還看到，在債券市場收益率依舊維持高位的情況下，企業債券融資同環比則均有所改善。由此看來，不僅信貸多增尚不能理解為需求的明顯改善，而且企業債券融資的改善還說明企業對年內信貸前景不甚樂觀，存在提前儲備資源的意愿。貨幣政策方面，央行發布的2017年四季度貨幣政策執行報告以專欄的形式論述了M2增速走低的內在原因，并認為“隨著經濟結構逐步優化，低一些的貨幣增速仍能夠支持經濟實現高質量發展”，同時央行在對當前全球低通脹成因分析后指出，“考慮到寬松貨幣政策可能帶來的資產價格泡沫、金融體系脆弱性以及貧富分化等問題，中央銀行是否僅盯物價穩定目標引起了越來越多的關注和反思”。

東莞城區兩大核心購物中心也在去年趨向成熟 綜上所述，隨著3月份美聯儲議息會議的臨近，外部沖擊存在時點性強化的可能，而就內部調控而言，一方面金融數據表明強監管下的信用擴張動力進一步受到抑制，另一方面，央行在貨幣政策執行報告中的專欄論述不僅表明其對M2保持低增速的認可，而且表明其對央行僅盯物價穩定目標這一框架的反思。因此，我們認為杠桿去化尚未結束，盡管金融去杠桿將不斷強化債券市場的配置價值，但是目前認為金融去杠桿對債券市場的負面沖擊已然結束尚為時過早，國債長端收益率仍存上行壓力。